新政推住房租赁资产证券化，要求估价师主要采用收益法进行定期或不定期评估

技术规范

2018-04-27

导读

过去一段时间房地产市场中住房租赁物业不仅占有大量资金，而且租金回报率极低，其投资回报多采用住该商，如改造为商务酒店后的整体经营收益增强投资回报率，或合理选择持有期转让活动物业价值增值收益。为加快房地产市场租购并举，盘活住房租赁存量资产、加快资金回收、提高资金使用效率，引导社会资金参与住房租赁市场建设；有利于降低住房租赁企业的杠杆率，服务行业供给侧结构性改革，促进形成金融和房地产的良性循环；可丰富资本市场产品供给，提供中等风险、中等收益的投资品种，满足投资者多元化的投资需求。4月25日，中国证监会和住房城乡建设部联合发布《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》(以下简称“通知”)，通知要求：住房租赁资产证券化底层不动产物业进行评估时，应以收益法作为最主要的评估方法，底层不动产物业价值需要进行定期或不定期评估，发生收购或者处置资产等重大事项的，应当重新评估。

新政推住房租赁资产证券化，要求估价师主要采用收益法进行定期或不定期评估

新政的重要意义

1，住房租赁资产证券化，有助于盘活住房租赁存量资产、加快资金回收、提高资金使用效率，引导社会资金参与住房租赁市场建设；

2，有利于降低住房租赁企业的杠杆率，服务行业供给侧结构性改革，促进形成金融和房地产的良性循环；

3，可丰富资本市场产品供给，提供中等风险、中等收益的投资品种，满足投资者多元化的投资需求。

需要遵循的基本原则

1，坚持市场化、法治化原则，充分发挥资本市场服务实体经济和国家战略的积极作用；

2，明确优先和重点支持的领域；

3，加强监管协作，推动业务规范发展；

4，积极履行监管职责，切实保护投资者合法权益，合力防范风险。

需要满足的基本条件

1，住房租赁资产证券化，有助于盘活住房租赁存量资产、加快资金回收、提高资金使用效率，引导社会资金参与住房租赁市场建设；

2，有利于降低住房租赁企业的杠杆率，服务行业供给侧结构性改革，促进形成金融和房地产的良性循环；

3，可丰富资本市场产品供给，提供中等风险、中等收益的投资品种，满足投资者多元化的投资需求。

重点支持的领域

1，优先支持大中城市、雄安新区等国家政策重点支持区域、利用集体建设用地建设租赁住房试点城市的住房租赁项目及国家政策鼓励的其他租赁项目开展资产证券化。

2，鼓励专业化、机构化住房租赁企业开展资产证券化。支持住房租赁企业建设和运营租赁住房，并通过资产证券化方式盘活资产。支持住房租赁企业依法依规将闲置的国有厂房、商业办公用房等改建为租赁住房并开展资产证券化融资。优先支持项目运营良好的发起人(原始权益人)开展住房租赁资产证券化。

3，重点支持住房租赁企业发行以其持有不动产物业作为底层资产的权益类资产证券化产品，积极推动多类型具有债权性质的资产证券化产品，试点发行房地产投资信托基金（REITS）。

工程流程的完善

1，住房租赁企业可结合自身运营现状和财务需求，自主开展住房租赁资产证券化，配合接受中介机构尽职调查，提供相关材料，协助开展资产证券化方案设计和物业估值等工作，并向证券交易场所提交发行申请。

2，优化租赁住房建设验收、备案、交易等程序。各地住房建设管理部门应对开展住房租赁资产证券化中涉及的租赁住房建设验收、备案、交易等事项建立绿色通道。对于在租赁住房用地上建设的房屋，允许转让或抵押给资产支持专项计划等特殊目的载体用于开展资产证券化。

3，优化住房租赁资产证券化审核程序。各证券交场所和中国证券投资基金业协会应根据资产证券化业务规定，对申报的住房租赁资产证券化项目进行审核、备案和监管，研究建立受理、审核和备案的绿色通道，专人专岗负多提高审核、发行、备案和挂牌的工作效率。

强化监督管理的工作要求

1，建立健全业务合规、风控与管理体系。中国证监会和住房城乡建设部推动建立健全住房租赁资产证券化业务的合规、风控与管理体系，指导相关单位完善自律规则及负面清单，建立住房租赁资产证券化的风险监测、违约处置、信息披露和存续期管理等制度规则，引导相关主体合理设计交易结构，切实做好风险隔离安排，严格遵守执业规范，做好利益冲突防范以及投资者保护，落实各项监管要求。研究探索设立专业住房租赁资产证券化增信机构。

2，建立健全自律监管体系。中国证券业协会、中国证券投资基金业协会、中国房地产估价师与房地产经纪人学会要加强配合，搭建住房租赁资产证券化自律监管协作平台，加强组织协作，加快建立住房租赁企业、资产证券化管理人、物业运营服务机构、房地产估价机构、评级机构等参与人的自律监管体系，研究推动将住房租赁证券化项目表现纳入住房租赁企业信用评价体系考核指标，依法依规对严重失信主体采取联合惩戒措施。

3，合理评估住房租赁资产价值。房地产估价机构对住房租赁资产证券化底层不动产物业进行评估时，应以收益法作为最主要的评估方法，严格按照房地产资产证券化物业评估有关规定出具房地产估价报告。承担房地产资产证券化物业估值的机构，应当为在住房城乡建设部门备案的专业力量强、声誉良好的房地产估价机构。资产支持证券存续期间，房地产估价机构应按照规定或约定对底层不动产物业进行定期或不定期评估，发生收购或者处置资产等重大事项的，应当重新评估。

4，积极做好尽职调查、资产交付与持续运营管理工作。资产证券化管理人、房地产估价机构、评级机构等中介机构应勤勉尽责，对有关交易主体和基础资产进行全面的尽职调查，确保符合相关政策和监管要求、发起人(原始权益人)应切实履行资产证券化法律文件约定的基础资产移交与隔离、现金流归集、信息披露、提供增信措施等相关义务，并积极配合中介机构做好尽职调查。

政策环境的营造要求

1，培育多元业主投资主体，提升资产支持证券流动性。中国证监会、住房城乡建设部将共同努力，积极鼓励证券投资基金、政府引导基金、产业投资基金、保险资金等投资主体参与资产证券化业务，建立多元化、可持续的资金保障机制。

2，鼓励相关部门和地方政府通过市场化方式优先选择专业化、机构化或具有资产证券化业务经验的租赁住房建设或运营机构参与住房租赁市场，并就其开展租赁住产证券化予以政策支持。

3，建立健全监管协作机制。中国证监会、住房城乡建设部建立住房租赁资产证券化项目信息共享、日常监管及违规违约处置的工作机制，协调解决住房租赁资产证券化过程中存在的问题与困难，推动住房租赁资产证券化有序发展。中国证监会各派出机构及上海、深圳证券交易所等单位与各省级住房城乡建设主管部门应加强合作，充分依托资本市场，积极推进符合条件的企业发行住房租赁资产证券化产品，拓宽融资渠道；加强资产证券化的业务过程监管，防范资金违规进入房地产市场，严禁利用特殊目的载体非法转让租赁性质土地使用权或改变土地租赁性质的行为。

什么是房地产证券化

房地产证券化就是把流动性较低的、非证券形态的房地产投资，直接转化为资本市场上的证券资产的金融交易过程。房地产证券化包括房地产项目融资证券化和房地产抵押贷款证券化两种基本形式。目前国际房地产证券主要有REITs、CMBS、RMBS三种类型。

REITs(房地产投资信托基金)是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。

CMBS（商业房地产抵押贷款支持证券）是一种不动产证券化的融资方式，将单个或多个商业物业的抵押贷款组合包装构建底层资产，通过结构化设计，以证券形式向投资者发行

RMBS（住房抵押贷款支持证券）是资产支持证券ABS的一种，其偿付给投资者的现金流来自于由住房抵押贷款组成的资产池产生的本金和利息。

REITs是一种国际上通行的房地产投资工具，通过证券化的方式为中小投资人提供投资于房地产资产并获取稳定收益的投资机会。REITs最早诞生于1960年美国国内税收法典(Internal Revenue Code)的修订条款《房地产投资信托法案》（Real Estate Investment Trust Act of 1960）。目前在美国、澳大利亚等西方国家已经发展非常成熟，包括亚洲的日本、新加坡、马来西亚、香港等国际及地区共有31个国家及地区引入REITs框架。

根据投资类型及盈利模式不同，REITs又可分为权益型、抵押型与混合型。

权益型REITs直接经营具有收益性房地产的投资组合，收入主要来源为租金收入和房地产增值后买卖房地产的交易利润。

抵押型REITs主要扮演金融中介的角色，将所募集的资金用于发放各种抵押贷款，收入来源是发放房地产抵押贷款所收取的手续费和抵押贷款利息，以及参与抵押贷款所获抵押的房地产的部分租金与增值收益。

混合型REITs指同时拥有房地产和抵押贷款作为其投资资产，介于权益型和抵押型REITs之间。

	权益型	抵押型	混合型
运作模式	直接参与商业地产、酒店或写字楼等物业的投资及运营	投资CMBS等房地产相关债权或房地产开发商抵押贷款	权益型和抵押型混合
盈利模式	租金收入、物业增值收益	手续费、利差	权益型和抵押型混合
投资标的	商业地产、酒店或写字楼等物业	CMBS或房地产投资贷款	权益型和抵押型混合
影响收益的主要因素	以酒店为例，酒店行业景气程度及运营管理能力	利率	权益型和抵押型混合
可比投资类型	股票	债券	权益型和抵押型混合

REITs的房地产类型除常见的商场、购物中心、办公楼、住宅公寓以外，还包括医疗、旅游娱乐、生产厂房等众多物业类型。

全球REITs物业类型

资料来源：梁凯文（Kaiwen Leong）/ 等所著，《全球REITs投资手册》

中国REITs 发展的相关政策

2007年，人民银行、证监会与银监会的REITs专题研究小组成立

2008年4月，《2007年中国金融市场发展报告》明确提出要加快金融创新，择机推出房地产投资信托基金产品

2008年12月， “国九条”通过房地产信托投资基金，创新融资方式

2009年3月，银发[2009]92号指出：支持资信条件较好的房地产且发行企业债券和开展房地产投资信托基金试点，拓宽房地产企业融资渠道

2010年3月，银行间REITs试点管理办法审议通过，北京、天津、上海三地试点

2014年11月，证监会〔2013〕16号文发布，允许将商业物业等不动产财产作为基础资产进行资产证券化

2014年9月人民银行、银监会《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》，积极稳妥开展房地产投资信托基金（REITs）试点。

2016年3月，国务院办公厅《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》，稳步推进房地产投资信托基金（REITs）试点

中美REITs差异

差异点	中国的类REITs	美国的REITs
成立的目的	主要为了给房地产开发商提供短期融资	降低投资门槛，使得公众投资者能够投资于房地产
募资途径	私募	公墓和私募兼有
投资者数量限制	不超过200人	在成立REIT后一年，至少有100为股东
最低投资门槛	不少于人民币5万元	不限制
流动性	较差，不在交易所挂牌交易	很好，可以在交易所交易
投资方式	间接投资（抵押贷款）	直接投资（房地产项目并购）以及间接投资（抵押贷款）
收入构成	贷款利息	租金（权益型REITs）利息（抵押型REITs）
投资周期	短期	长期
税收优惠	无	如果至少90%的收入用于粉红，将能得到税收优惠

当前国内的REITs处于从试点到不断突破的阶段，其相关法律法规政策建设处于加速期，房地产证券化来了，你准备好了吗？

房产估值升级为房地产投资咨询服务

虽然目前国家层面尚未出台类似香港证券及期货事务监察委员发布的《房地产投资信托基金守则》，房地产投资信托基金相应的监管及配套制度不够健全，为保护投资者合法权益，满足相关信息披露需要，但我们房地产估价行业学会已经先行出台了《房地产投资信托基金物业评估指引（试行）》,明确完整信托物业评估包括三部分（即信托物业状况评价、信托物业市场调研、信托物业价值），实践中可根据实际需要，可以包括信托物业评估的全部或者部分内容。而根据《房地产投资信托基金守则》要求受托人在职能上必须独立于房地产投资信托基金的管理公司，基金管理公司以及基金投资人在投资过程中不仅需要专业机构为其提供可行性分析报告、项目价值评估报告、投资咨询意见等专业服务，而受托人为了维护持有人权益价值最大化，也需要对房地产投资信托基金的管理公司运营管理绩效评估。

REITs首次发行和运营过程中，披露REITs所持有的房地产价值

REITs运营过程中评价REITs经营管理绩效

投资者进行买卖的决策提供REITs估值及研究分析报告

物业管理升级

人类物质财富60%-70%属于房地产，目前中国约保有400亿m2房地产资产存量，未来10年内还将有300亿m2的房地产资产存量的预期。这无疑将逐渐催生中国房地产资产管理行业。

物业管理是房地产资产的日常维护管理，其目标是保证实现资产所有者对物业的功能定位及物业的正常生命周期，对物业进行保养、维护、修缮，为物业使用者提供实现物业功能必须的服务，在不改变物业结构和功能的前提下实现物业的保值增值。

资产管理在物业竣工前期便已介入，通过物业公司对市场信息的敏锐触觉而对市场状况作出准确判断，在此基础上制定合理有效的市场推广方案及租售方案甄别需求，引入最优的租户组合，从而为物业带来最大的现金流收益，最后通过专业化的物业管理服务实现与租户体验的双赢。对于业主自持的物业，资产管理是一个长期动态的管理理念，贯穿物业生命周期的始终，它会通过各项服务的循环协助物业始终处于最佳状态，达到最优绩效，将市场波动的风险降至最低，从而实现真正意义上的增值。

物业管理升级为资产管理，资产管理升级为资产管理咨询。资产管理专业化积累，在资产管理公司基础上将继续升级为资产管理咨询公司，为投资者提供组合投资管理，包括帮助业主确定投资目标并执行、评估资产管理公司的表现、审批资产管理公司提出的物业更新改造计划以保持资产的良好运行状态和市场竞争力、管理资产以实现组合投资收益的最大化、就新购置物业或处置物业做出决策等。组合投资者以风险控制和调整后的组合投资回报最大化的目标来管理资产，并详细制定和执行组合投资战略，包括在合适的时机购买或出售物业等。对组合投资管理者的评价是基于组合投资的整体绩效。

银行抵押贷款证券化

房地产业贷款和个人按揭贷款不良率一直维持较低水平，伴随着房价的持续上涨，金融业特别是银行业将大量的金融资源配置到房地产领域，房地产抵押贷款是占银行抵押贷款80%以上，这些资产大量占有银行的资本金。

美国的RMBS（住房抵押贷款支持证券）市场是全球最为发达的住房抵押贷款二级市场。美国MBS市场的规模曾长期超越美国国债，成为美国债券市场规模最大的债券种类。

2014年邮储银行发行首单个人住房贷款支持证券化产品上线，建设银行、兴业银行等个人住房贷款支持证券化产品陆续上线。

住建部去年11月发布的《住房公积金管理条例（修订送审稿）》提出，住房公积金管理中心在保证住房公积金提取和贷款的前提下，经住房公积金管理委员会批准，可以将住房公积金用于购买公积金RMBS。该条款为住房公积金中心发行和购买公积金RMBS提供了依据，拓宽了公积金的投资渠道，预计未来随着公积金RMBS重启及常态化推进，公积金中心会更多地参与相关产品的投资。

房地产证券化让不动产动起来。